月饼票经济理论:远远不止资产证券化那么简单

作为一种节令食品,月饼的预热期长,余温散得快。中秋已过!但中秋节的月饼券还在流通转动……

月饼和粽子一样,都是节令食品,是一种美好的传承,然而如今这两种食品都变了味。对于送礼的人来说,送月饼已经不单纯是送月饼了,而是一种面子的体现。品牌响,价格贵、礼盒美的月饼,不仅送礼的有面子,收礼的同样有面子,并由此诞生了一种特殊的“商品”——月饼券。

相信你早已发现,到了中秋,不管是公司还是送礼,有的不送实体月饼,而是改送“月饼券”,一到中秋,公司发、客户送,一个人手里往往有几张月饼券。但是月饼并非刚性需求,大部分拥有月饼券的人,并不会真心实意来兑换月饼,而是会找黄牛兑现。这就让月饼券的发行脱离了月饼实体“基本面”,变成了一门实实在在的投机生意。

简单流程就是,月饼厂商印了一张100元的月饼券,以65元卖给了经销商,经销商以80元一张卖给了消费者A,消费者A将月饼票送给了B,B以40元一张卖给了黄牛,厂商最后以50元一张向黄牛收购。你看,没有生产月饼,厂商赚了15元,经销商赚了15元,A送了人情,B赚了40元,黄牛赚了10元。

在这个过程中,月饼并未投入生产,仅凭一张月饼券,厂家获利10元,经销商获利20元,黄牛获利10元,直接产生GDP100元。在整个流程中,月饼实现了证券化,形成了商品经济的交易闭环。

但这个平淡无奇的故事之所以让人拍案叫绝,还是因为月饼票的流通和月饼商的角色,可以非常恰好地模拟市场上几乎大部分主流的金融工具和机构。

月饼券与票据

对于非从事金融结算工作的人来说,很难理解支付工具在整个金融系统,甚至说是市场经济交易支付中的基础性作用。

据人民银行支付结算司的统计报告来看,票据交易以占银行卡交易约1.5%的交易笔数,完成了约等于银行卡交易的70%的交易量,其原因就在于企业间的大量大额交易是以票据支付的方式完成的。

下面简单解释一下票据支付的方式:A企业向B企业购入货物,并不直接支付现金,而是由它签发一张“商业承兑汇票”交给B企业,A企业承诺在汇票上注明的到期日,向持票人支付票据上注明的金额。

由于票据在到期日得到支付是由A企业在票据上做出了承诺的,所以A企业购买B企业产品的时候以票据代替现金支付,是能够得到B企业认可的。而且只要其他企业也同B企业一样相信A企业到期见票付款的承诺是可靠的,B企业就可以向其他企业转让这张票据,用来购买B企业需要的货物。在这里,票据起到了类似货币的作用。

在月饼券的故事中,月饼券最后获得了月饼厂商50元购回的保障,而这正是月饼券可以流通的关键。我们可以试想,如果最后月饼券只能兑付成月饼,而且月饼的价值极低,远不足50元,那么黄牛是否还会出40元购买月饼券,B消费者又是否会因为收到一张只能兑付月饼的纸券而给予A消费者想要得到的人情或者照顾,而A消费者是否还会一开始就花80元购买月饼券呢?

可见,月饼券流通的关键,恰恰是月饼厂商最后的“承兑”,而不是月饼这个所谓的实物基础。

月饼券与增信

在上一个故事中,我们学会了一个道理,即兑付对于流通是最重要的。而所谓的兑付,也就是高层次创造的证券化产品交换成低层次的证券化产品,比如存单换成纸币,纸币兑换铸币。

而支撑证券化产品流通的,是最终获得兑付的可能性中的最大值。在月饼券的例子中,就是最后厂商“承兑”的50块钱,并不是那盒月饼。(也即月饼券是一种盯住(pegged with)人民币的货币,而不是以月饼作为价值保障的月饼本位(mooncake standard)币)

从某种意义上,厂商的承兑,也就是对这张月饼券流通的增信过程。譬如银行承兑汇票就是在商业承兑汇票基础上的信用增加,利用更值得信赖的银行来为汇票的流通提供信用基础。在金融市场上,增信是一个十分重要的环节。

人类创造了货币、铸币、纸币、票据这样四层次的证券化工具之后还没有满足,还要再一层层把金融往高层次带。

基于票据,可以提供贴现,再基于票据本身获得兑付的可能性,发行基于票据的信托产品;购买这些信托产品的公司可以成立基金,将购买的信托份额继续分包转让出去;购买这些基金份额的保险公司发行新的保险产品……多重转手之后,最高一级的证券被最终被消费者持有。这样,证券化产品就创新至了第N层,消费者手中持有的,就类似于可以兑付可以兑付可以兑付……可以兑付月饼的券……的券的券的券。

由于每一层新的产品的创新,都意味着风险的增加,所以每一层次的创新,都可以伴随着信用增进手段的引进,比如第三方担保、存款保险制度、基金公司托底购买、优先级-次级结构设计、有限合伙和一般合伙……总之,为了弥补信用不足而导致的流通问题,每一层向上的创新,都存在一个信用弥补的过程。

也可以这样来理解,所有涉及到兑付的金融工具,都是一种债务债权关系,持有证券的债权人永远面临着到期无法得到偿付的可能,它所依赖的,就是其直接和间接债务人的借债规模没有超过该级债务人的偿还能力。如果任何一层产品中有了虚拟信用的存在,也即兑付可能性得不到保证,加之多层金融产品之间有了相互嵌套,金融市场的系统性风险就会大大增加。

月饼券与股市

回头我们来看股票市场。

如果我们对于股票,理解成不稳定到期兑付(分红)的一种金融证券的话,股票也可以被视为一种债权凭证,其价值由兑付数额和可能性决定。

但是在中国,按期现金分红少得可怜,好比一张永远没人回购的月饼券。

在这种情况下分析月饼厂商的经营能力对于分析月饼券的价值是毫无意义的,而对于A股企业的价值分析对于A股的投资来说意义应该也不大(炒作除外)……

月饼券与金融衍生品

有不少人认为月饼证券化的模式类似期货甚至是期权,其实并不是。

简单来说,月饼券并没有一个真实存在的资产作为基础资产,有的只是一个到期生产的承诺。当月饼生产过剩的时候,它无法被厂家用来进行跨期套保,生产不足的时候还不得不进行临时开工,保证刚性兑付,因此不是期货。

大家会认为它是期货的原因可能是因为它使得期货市场上的另外两个角色出现了:投机者和套利者。黄牛是投机者,低价收购月饼券并回售给厂家,获取资本利得收益;厂家是投机者又是套利者,通过预测市场供大于求,作无货沽空操作进行期现套利。但是由于无法实现最基础的套期保值功能,不能称之为期货。

由于同样没有真实的基础资产作为保证,这个衍生品也不能称为期权。

但是可以大胆的做一个假设——如果厂家确实能够冒着卖不出去的风险生产了,而黄牛最终以40元的成本兑换到了100元的货,事后他们可以拿去自己的店里以高于40的价格出售,或者自己吃掉——那么这种特殊情况下,月饼券则可以被称为期权。

月饼券与纸黄金

排除期货和期权,其实,月饼的证券化,更像是纸黄金。

纸黄金是一种个人凭证式黄金,投资者按银行报价在账面上买卖“虚拟”黄金,个人通过把握国际金价走势低吸高抛,赚取黄金价格的波动差价。

投资者的买卖交易记录只在个人预先开立的“黄金存折账户”上体现,不发生实金提取和交割。

简单来说,所谓的月饼券和纸黄金就是虚拟证券对物理实物资产月饼和黄金的一种等价替代。发行企业对持有人负有发出该标的资产的义务。

而在这种模式下,证券的流通又与实物交割相分离——也就是通常不涉及实物交割。发行人可以通过回购平仓免除义务——在月饼领域就是厂家可以无需生产月饼。只要回收价低于发行价,对发行人而言都是赚到了。

月饼券与中央银行

这些只是从月饼券的性质上来说的,而如果从月饼厂家的身份上看,更有意思。

事实上,月饼厂商在月饼券流转的期间,实际上已经成为了月饼券的“中央银行”,通过发行月饼券形式的货币,来实现融资功能和获利目的。

并且假使我们说月饼券如果能够达到高度控盘的卖方市场,那么厂商甚至可以通过调节月饼券供应量的“货币政策”来最终对市场的流通形成控制。

月饼券与市场有效性

假设这种形式的市场真的存在,那么我们从本质上来观察这个想象,究竟是什么机制导致了这种利益层层转移的市场形态呢?

如果存在完善的价格发现机制、透明的信息披露制度和大量投机者、套利者的情况下,那么B卖给黄牛、黄牛卖给厂商的价格、厂商卖给经销商的价格,以及经销商卖给A的价格,都将向100元无限靠拢,最终导致的结果是经销商与黄牛无利可图,退出市场,A花100元买到月饼券送给B,B卖给厂商拿到100元,两者人情交易出现对等,事后B给A的人情回报值100元,非理性行为被消除;最终厂商由于无利可图,放弃发行月饼券,月饼券从这个市场上消失。

但是终究月饼券仍然在以我们难以想象的速度扩张,并且这种层层套利模式确实一定程度上存在。为什么?

出现这种结果,很大程度上就是因为市场参与者AB的非理性,以及参与者之间的信息不对称。

简单来说,月饼券的市场并非有效市场——市场信息无法完全反应在证券价格上,所以黄牛之类的投机人群则可以通过市场炒作赚取差价,并且最终形成了厂家、经销商与直接消费者这种一级、二级市场构成的“场内交易市场”之外的OTC市场。

月饼券与凡勃伦效应

为什么会出现天价月饼?美国经济学家凡勃伦给出了背后的原理。

经济学上有个“凡勃伦效应”,指商品价格定得越高,越能受到消费者的青睐。比如,一件看起来款式和做工差异不大的手工艺品,价格可以从几百到几万元不等。即使是在万元级别的价位,也依然有旺盛的购买需求。

根据凡勃伦效应的解释,人们在购物时,往往会因为虚荣、攀比等心理,作出冲动的选择,过于执着地追求高价商品。高价商品带来的不只是单纯的使用需求,还有附加的心理上的满足感。

所以,在月饼市场,高价的月饼反而卖得好,因为给的面子足够大。

月饼券与囚徒困境

既然大家清楚月饼券的套路,那我不买了还不行吗?

大部分人其实是做不到的,因为他们都陷入到了一种单次囚徒困境。

考虑这样一种情况,甲和乙两个人在中秋节都有买月饼不买月饼两个选项。

乙的心里与甲的大同小异,所以最后的结果就是大家都买了。

✽本文转载自互联网,请读者仅作参考,并自行核实相关内容。